Hlavní strana » Ekonomické texty » Prof. Sinn o targetových…

Prof. Sinn o targetových saldech eurosystému

Ekonomické texty, 15. 7. 2021

Prof. Hans-Werner Sinn, již celá desetiletí absolutní špička německé ekonomie, je pronikavým analytikem a pilným autorem mnoha originálních knih. Je také velkým přítelem naší země. Má zde mnoho přátel a s celou řadou českých ekonomů je v osobním kontaktu (určitě vím o Karlu Dybovi a Haně Lipovské).

V roce 2017 jsme mu udělili čestný doktorát na pražské VŠE a já jsem naopak byl od něj vyznamenán tím, že mne na velké konferenci německých i světových ekonomů k jeho sedmdesátinám v čarokrásném prostředí bavorského Chiemsee nechal pronést klíčovou závěrečnou „dinner speech[1]“. Tato motivace mne donutila zopakovat si jeho nejdůležitější vědecké texty a přečíst si jeho rozsáhlou vzpomínkovou knihu s názvem „Auf der Suche nach der Warheit“ (Herder Verlag, Freiburg, 2018), ve které popsal nejen svůj vývoj jako ekonoma, ale i všechny okolnosti a životní události kolem toho. Množství jeho publikovaných textů je naprosto enormní. Nikdo takový srovnatelný u nás není.

V češtině neumíme lehce přejímat cizí výrazy, nejsme ochotni se s nimi okamžitě skamarádit a „domestikovat“ je. Navíc nás leckdy může plést, když má takto vzniklá zkratka v angličtině jako slovo svůj původní obsahový význam. Mimochodem, i my to někdy děláme. Líbí se nám akronym PES a skoro zapomínáme, že je to „protiepidemický systém“, i když na něm nic protiepidemického není. Jedná se o slovo TARGET, které v angličtině znamená cíl, plán, terč. Dlouho jsem zpočátku hledal význam tohoto slova, než jsem pochopil, že to není nic jiného než „Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System“. Ani naše centrální banka to nijak nepřekládá.

V každém případě je jasné, že akronym „target“, jak říká prof. Sinn hned na první stránce své knihy „The Economics of Target Balances“[2] (Palgrave Macmillan, Switzerland, 2020), je „pojmenování mezinárodního platebního systému uvnitř eurosystému“. Prof. Sinn byl první, kdo si svým textem v roce 2011 (napsaným společně s T. Wollmershäuserem) a v desítkách dalších odborných i popularizačních článků tohoto fenoménu povšiml a kdo ho autoritativně vnesl do veřejné debaty. Je zajímavé, že název jeho původního článku měl v němčině dodatek „Der Rettungsschirm der EZB“ (záchranný deštník Evropské centrální banky), protože to je přesně to, jak jsme to někteří od počátku chápali.

Ano, záchranný deštník tohoto typu eurosystém potřeboval. Je to systém vytvořený z nehomogenních států a je jasné, že zahraniční obchod i mezinárodní finanční toky nemohou být mezi těmito státy permanentně v rovnováze. Musí čas od času vznikat salda, kladná či záporná, jednotlivých zemí na účtech Evropské centrální banky. V normální situaci jsou tato salda jenom krátkodobá a relativně malá. Proto byla tato targetová salda před krizí 2008-2009 relativně malá a nestala se tématem jakékoli veřejné debaty. Většina ekonomů je ani nezaregistrovala.

Krize 2008-2009 samozřejmě situaci zcela změnila. Názorně se projevila obrovská nehomogenita eurozóny, která vznikla nikoli evolučně, ale politickým rozhodnutím. Na straně dvě Sinnovy knihy je přehledná tabulka, která ukazuje, že kladná targetová salda má hlavně Německo, které má zhruba 70 % všech kladných sald (neboli ostatní země mu dluží), následuje Lucembursko, Finsko, Holandsko, a že naopak záporná salda (neboli dluží) mají – data jsou za rok 2019 – podle velikosti Itálie, Španělsko, Portugalsko a další země evropského Jihu.

Vývoj to byl zcela očekávatelný (alespoň pro mne) a i prof. Sinn se ptá, zda „je to normální důsledek jakéhokoli fungujícího měnového systému, nebo zda to označuje finanční stres a problémy“? Ptá se, zda to je či není „časovaná bomba eurozóny“? Zásadně odmítá názory řady ekonomů, že jsou targetová salda jen irelevantní účetní položky, neboť se jedná o obrovské, zcela reálný význam mající sumu peněz. Vývoj targetových sald je – což je název části 1.2 – „Zrcadlový odraz krize eurozóny“. Prof. Sinn dodává, že „světová finanční krize 2008-2009 odhalila hlubokou strukturální nerovnováhu mezi zeměmi eurozóny“ (str. 5). Ekonomové (alespoň ti rozumní z nich) o této nerovnováze dávno věděli, politici ji naopak podceňovali, ne-li přehlíželi.

Kniha má podtitul „From Lehman to Corona“. Pro neinsidery těchto diskusí připomínáme, že šlo o krizi americké banky Lehman Brothers (na podzim 2008), která způsobila zrod celého problému. Musím se přiznat, že až v závěru čtení této mimořádné a vynikající knihy jsem byl zaskočen poznámkou prof. Sinna, že knihu dopsal už koncem dubna 2020. Korona teprve začínala, a proto nadpis slibuje trochu více, než kniha obsahuje. Za téměř rok se už v těchto věcech mnoho událo a byla by třeba kniha další.

Jednotlivé kapitoly knihy popisují nuance targetového systému, který v té či oné podobě samozřejmě musí existovat ve všech měnových systémech. Prof. Sinn připomíná podobné problémy amerického Federálního rezervního systému a připomíná další měnové systémy, jako byla např. EPU (Evropská platební unie) po druhé světové válce, anebo jakým byl systém tzv. transferabilního rublu v komunistické RVHP (str. 22). (Je nenáhodné, že malý dluh tehdy mělo Bělorusko a velký Tádžikistán.)

Kapitola dvě knihy se jmenuje „The Target Credit“ a prof. Sinn tvrdě obhajuje názor, že target je o mezinárodním úvěru. Nebudu popisovat detaily knihy, v nich je prof. Sinn dokonalý. Jeho analýza je naprosto brilantní. V dalších kapitolách se zabývá fázemi vývoje těchto targetových sald – od jejich masivního rozšíření v krizi 2008-2009 přes eurokrizi (zejména řeckou) v letech 2011-2012 až k nové koronakrizi, ale opakuji, že kniha končí dubnem 2020.

Je samozřejmé, že existence targetových sald znamená obří (tichou, nikoli nahlas vyhlašovanou) pomoc vysoce zadluženým ekonomikám na úkor ekonomik v rovnováze. I když prof. Sinn podrobně vysvětluje, že při vytváření eurosystému nikdy nebylo předpokládáno, že má být úkolem Evropské centrální banky pomáhat zemím v krizi, běžně se to děje. Proto nikoli náhodou první zemí, které tyto úvěry pomohly, bylo Řecko (kapitola 6). Od prof. Sinna, který je velikým kritikem a nemilosrdným analytikem toho, co se v posledním desetiletí v eurozóně děje, se však liším tím, že on eurosystém natolik obhajuje, že fakt, že tato negativní platební salda vznikají (a dlouhodobě přetrvávají), považuje za „správný a žádoucí, protože to chrání eurosystém před negativními řetězovými reakcemi“ (str. 37). Já to tak – jako okrajovou poznámku – nemohu přijmout. Tato negativní salda jsou velikým problémem – do roku 2019 řecká ekonomika získala toto formou úvěr ve výši 143 % řeckého HDP, což je pro mne nepředstavitelná suma peněz. Tu Řecko samozřejmě nikdy nesplatí.

Už před mnoha lety jsem si všiml (a dokonce ve svých vystoupeních tento Sinnův propočet citoval), že Německo do roku 1952 získalo Marshallovým plánem po ničivé druhé světové válce a totálně rozbombardovaném Německu pomoc pouze ve výši 5,2 % německého HDP. Takže 5,2 % Německu a 143 % Řecku? Bez světové války? Je to v pořádku? Mé vidění smyslu (a výhod či nevýhod) vytvoření systému jedné měny v nehomogenním prostředí je v tomto smyslu trochu jiné, než jak to vidí prof. Sinn. Ten euro natolik přijímá, že ho ani nenapadne systém jako celek zpochybnit. V Německu to asi ani možné není. Chce-li být člověk součástí establishmentu, pak si to nemůže dovolit.

V osmé kapitole se prof. Sinn zabývá programem kvantitativného uvolňování Evropské centrální banky (tzv. QE), který vývoj targetových sald po roce 2015 radikálně pozměnil. Když se masivně tisknou peníze, tak je logické, že targetová salda klesají. Liším se od prof. Sinna v tom, že on to vítá, já to vítat nemohu. Nebudu se pokoušet popisovat spoustu dílčích aspektů tohoto systému, které prof. Sinn mistrovsky analyzuje (např. jak je to s úrokovými sazbami při targetových saldech neboli úvěrech), zůstanu u podstaty problému.

Mnoho by se toho dalo říci o vývoji v posledním roce, ale o tom tato kniha není. Byl by prof. Sinn přísnější? Sice mluví o „ongoing euro tragedy“ (str. 99), ale – znovu říkám – eurosystém je pro něho nedotknutelný, i když stále varuje před možným kolapsem eurozóny a před tím, že „země Středozemí, které mají targetový dluh, se mohou dostat do permanentní stagnace“ (str. 113).

Prof. Sinn věří v reformní možnosti (reform options), které by mohly pomoci v řešení této situace. Je jimi zavedení odlišných úrokových sazeb na salda vznikající z různých příčin (tzv. tiering) a tím trestání zemí, které mají velké targetové dluhy. Ale je si dobře vědom toho, že by to vyžadovalo novou smlouvu o Evropské unii. A ta by byla v současnosti jen velmi obtížně všemi zeměmi EU – které mají různá znaménka targetových sald – akceptovatelná.

Kniha je pro znalce obrovským přínosem. Do knihy mi v rámci věnování připsal i slova „in alter Verbundenheit“, volně přeloženo „ve starém spojenectví“, kterého si dlouhá léta velmi vážím.

Václav Klaus, časopis Bankovnictví, č. 4/2021